现金流持续改善,开拓矿山/土壤修复蓝海市场,开发木趣产品 自上市以来,母公司现金流不断改善,金点园林整合效果逐步体现,我们判断合并报表经营性现金流即将出现改善拐点。公司18年重点拓展矿山/土壤修复业务,山东莒县矿山修复项目成为其标杆,资金来源市场化,回款更有保障。公司17年引进有机覆盖物-木趣,市场供求不平衡背景下,有望在克服产能瓶颈后,快速放量。我们预计公司18-20年EPS 0.66/0.94/1.27元,目标价格区间14.52-16.5元,维持“买入”评级。
   
公司费用管控能力强,资产负债率较低,后续加杠杆空间大 公司的盈利能力和费用控制表现良好。17年期间费用率7.28%,排名园林行业第一;净利率12.33%,排名园林行业第四。公司杠杆空间较大,资产负债率和PPP订单占比均处于相对安全区间。2018Q1资产负债率56.8%,低于行业65%平均水平。截止2018年8月5日,PPP订单金额占比(已公告中标订单,不包含框架协议)仅为55%,行业平均达90%。公司已获得5亿元PPP项目专项债批复,且拟公开发行股票募集不超过15.5亿元。
   
矿山/土壤修复市场空间大,盈利模式渐清晰 我们测算,“十三五”期间,矿山/土壤修复市场空间分别为825/3000亿元。政府对土壤修复投入快速增加,17年中央专项资金达112亿元,是15年的3倍多。但国内土壤修复资金缺口仍然较大。后续有望借鉴美国超级基金多元化拓宽资金渠道。土地增值背景下,土壤修复+商业化开发开启企业垫资修复模式。资金来源市场化,企业回款更有保障。
   
收购绿之源,抢占时机发力矿山/土壤修复 公司2016年底收购绿之源。绿之源做过将近20项大型边坡治理及山体复绿工程,与公司水生态治理业务形成互补。公司18年7月在山东莒县签订首单3.29亿元的矿山修复项目。项目投资由尾矿处置/耕地占补平衡指标/新增用地指标市场化运作获得的收益进行回购,较政府财政支付更有保障。
   
推出有机覆盖物产品木趣,未来销售收入可观,现金流有望持续改善 国内有机覆盖物概念尚新,市场潜力较大,我们预计18-20年有机覆盖物年需求量在200亿元左右。公司2017年率先引进全套进口设备和生产流水线,推出品牌木趣。通过严格把控生产工艺,产品性能更优。目前我国有机覆盖物主要运用于市政园林。公司在市政园林业务方面可充分发挥和主业的协同效应。我们预计2019年公司木趣产品将克服产能瓶颈,中性假设下,销售收入/毛利分别为1.49亿元/8910万元,有助改善公司现金流。
   
看好矿山修复业务拓展,木趣产品19年有望放量,维持“买入”评级 预计18-20年EPS为0.66/0.94/1.27元,CAGR+39.0%。由于17年业绩不达预期,和原先相比,18-19年盈利预测YoY-21.9%/-10.6%。公司所属行业已变更为环保,参考18年环保行业整体PE21.7X,认为可给予公司22X-25X估值,调整目标价格区间至14.52-16.5元,维持“买入”评级。
   
风险提示:金点园林转型不达预期,木趣业务/传统业务不达预期。